L’ensemble des adaptations aux réglementations pourrai fondamentalement changer la structure et le mode d’opération du marché de la distribution des fonds ce qui engendrerai des coĂťts plus élevés aussi bien pour les gestionnaires que pour les distributeurs de fonds.
Une montée en force de la réglementation sur la distribution de fonds
Les régulateurs Européens ont affiché leur volonté de repositionner l’industrie des services financiers au service du consommateur. Cette volonté a été matérialisée, entre autre, par la publication de la Commission Européenne de trois propositions de directives en date du 3 juillet 2012.
Premièrement, la réglementation PRIPS[1] qui vise à améliorer la qualité des informations fournies aux consommateurs de produits d’investissement au sein de l’Union Européenne. L’objectif est de réduire la complexité des produits tout en favorisant une transparence accrue sur les risques encourus. La directive PRIPS prévoit un document d’information clé (KID[2]) qui consiste à renseigner les principales caractéristiques comme les risques et les coĂťts associés aux produits d’investissement. Sur base d’une structure commune, les consommateurs sont alors aptes à mieux comparer les différents produits financiers proposés.
Il est vraisemblable que le KID proposé par la directive PRIPS remplacera le KIID[3] qui lui a été élaboré dans le cadre d’UCITS[4] IV. Les fonds UCITS pourront continuer à produire le KIID pendant une période de cinq ans à compter de l’entrée en vigueur de la directive UCITS IV puis devront se conformer au format édicté par la directive PRIPS. Le KID, qui s’étend sur à périmètre beaucoup plus large que les UCITS, engendrera une charge additionnelle notamment sur le volet des informations clés à fournir.
En cas de litige, la directive PRIPS introduit un renversement de la charge de la preuve. C’est alors le producteur du produit qui devra prouver qu’il a mis à disposition l’ensemble des informations nécessaires à la bonne compréhension du produit. Réaliser un document d’information synthétique mais exhaustif s’annonce donc complexe.
Deuxièmement, la révision de la directive IMD[5] renforçant les règles de gouvernance pour la distribution de produits d’investissement dans le secteur des assurances, pose également d’importants défis stratégiques et opérationnels pour les fournisseurs et distributeurs de fonds. L’IMD introduira notamment une obligation de divulgation de la nature et de la structure de la rémunération du distributeur. L’interdiction de la rémunération d’un distributeur d’assurance indépendant par le producteur d’un produit financier sera d’autant plus importante.
Finalement, la proposition de révision des UCITS élargit le périmètre de responsabilité des dépositaires, ce qui devrai se traduire par une augmentation du coĂťt de leurs prestations facturées à la société de gestion. Les sociétés de gestion vont alors se trouver dans l’obligation de justifier leurs frais de gestion actuels et dans l’impossibilité de les augmenter alors mêmes que les coĂťts d’administration seront probablement en hausse. Les sociétés de gestion seront donc poussées à adapter leur modèle opérationnel, avec, par exemple, une externalisation accrue des fonctions de back et middle office ou une rationalisation accrue des gammes.
La levée de l’interdiction des rétrocessions au profit de la transparence
En complément des propositions du 3 juillet 2012, le travail au sein du Parlement européen sur MIFID 2 est toujours en cours. La nouvelle directive vise à modifier les règles existantes à plusieurs égards, notamment dans le domaine des rétrocessions et afin de prévenir les potentiels conflits d’intérêts. Toutefois, à ce jour, aucun accord n’a encore été conclu sur la façon dont les rétrocessions accordées aux conseillers indépendants ou gestionnaires de portefeuilles seront réglementées.
Le Parlement européen a exprimé son opposition à l’interdiction, sous sa forme actuelle, à travers son vote du 26 septembre 2012 qui a été perçu comme un refus de voter une interdiction jugée insuffisante dans sa conception. Elle a été désignée comme facilement contournable par l’abandon du label « indépendant ». Par ailleurs, certains représentants du parlement ont affirmé lors des débats que dans certains pays les rétrocessions n’étaient pas la pierre angulaire des conflits d’intérêts liés à la distribution de produits financiers.
- Pour la société de gestion, l’introduction d’une part sans frais de distribution impliquera de s’assurer de la solidité du processus opérationnel établit avec les distributeurs. Cela devra permettre la comptabilisation exacte des rétrocessions reversées à chaque contrepartie dans le but de se conformer aux directives.
- Pour les distributeurs indépendants, il sera nécessaire de faire accepter aux investisseurs le fait de payer séparément la seule prestation de distribution, un service aujourd’hui « caché ».
L’évolution du modèle de distribution des UCITS avec une interdiction complète des frais de rétrocessions est une tendance de fonds au niveau mondial. L’interdiction est perçue comme un élément clé pour restaurer la confiance des investisseurs dans les marchés financiers. La Retail Distribution Review (RDR) mise en place en Grande Bretagne va plus loin que MIFID 2 et IMD 2 car elle interdit les rétrocessions sur l’ensemble des réseaux de distribution (indépendants ou non), et permet ainsi d’avoir un aperçu des mesures prises par les sociétés de gestion avant l’entrée en vigueur de la loi.
Désormais, certains acteurs sur le marché britannique ont déjà annoncé le lancement de parts désagrégées dénommées « unbundled » afin de répondre aux exigences de la RDR. Les parts désagrégées consistent à retrancher des frais de gestion, souvent fixées à 50% des frais de gestion annuels, impliquant une diminution mécanique du Total Expense Ratio (TER) d’un UCITS. Dès lors, les produits deviendront plus facilement comparables entre eux pour l’investisseur final. Grâce à la désagrégation des frais de gestion et des frais de distribution, les clients seront plus à même d’évaluer la valeur ajoutée de la société de gestion dans la génération de performances. Les stratégies d’ « active management » seront sans aucun doute encore plus souvent comparées par les investisseurs, qui mettront l’alpha généré en comparaison des frais payés.
L’évolution des plateformes de distribution
Deux typologies de plateformes de distribution de fonds UCITS se distinguent selon le périmètre de leurs fonctions dans la distribution de fonds. Tout d’abord, il y a les plateformes « transactionnelles » qui se cantonnent en majorité à l’exécution de tâches administratives comme la mise en place des contrats de distribution, le calcul du recouvrement des rétrocessions, etc. Les plateformes « transactionnelles » seront fortement impactées par l’interdiction des rétrocessions pour les distributeurs indépendants car elles se rémunèrent en prélevant une partie des rétrocessions des sociétés de gestion. La perte de revenus liée à l’interdiction des rétrocessions devrait toucher la majeure partie des plateformes de distribution en interaction avec un distributeur indépendant. Les plateformes pourraient alors facturer à la société de gestion des services autrefois rémunérés par les rétrocessions.
Ensuite, les plateformes « conseil », qui en plus du rôle rempli par les plateformes « transactionnelles », vont proposer un certain nombre de services à valeur ajoutée pour le conseiller en investissement, comme le calcul du profil de risque de l’investisseur, la modélisation du portefeuille optimal, l’allocation d’actifs, etc. Les plateformes « conseil » facturent séparément leurs services à valeur ajoutée, et seront donc moins impactées par les nouvelles directives. Il est vraisemblable que les plateformes vont en priorité mettre l’accent sur leur dimension « conseil à l’investissement » afin de développer la facturation de ses services.
Les nouveaux défis à relever pour les réseaux de distribution
Alors que les investisseurs restent fidèles à leur distributeur, la pression réglementaire au niveau du point de vente entraînera une accélération de la responsabilité pour les distributeurs qui pourraient favoriser la vente de leurs propres produits afin de mieux contrôler les coĂťts et les risques associés. On peut envisager que les acteurs vont se concentrer davantage sur les activités de gestion d’actifs, de distribution et de conseil au sein de leur propre groupe plutôt que de s’appuyer sur différents acteurs. Cependant, les exigences de reporting additionnels pourraient avoir un impact négatif sur la structure des coĂťts et, par conséquent, sur le rendement du produit. Il y a peu de doute que le modèle de distribution changera et que développer un modèle efficace afin de répondre aux exigences sera crucial notamment pour la demande en fonds UCITS.
AGEFI Luxembourg de mars 2013
[1] : Packaged Retail Investment Products
[2] : Key Information Documents
[3] : Key Investor Information Document
[4] : Undertakings for the Collective Investment In Transferable Securities
[5] : Insurance Mediation Directive
Jeu de briques
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