Peut-on battre le Marché ?

Depuis 1980, le Hulbert Financial Digest se pique de suivre les performances des lettres d'information confidentielles proposant d’investir en Bourse. Son scénario favori consiste à imaginer un épargnant qui, chaque année, réinvestirait son portefeuille en répliquant celui de la championne de l’année passée. Début 1982, notre candidat place 50.000 dollars sur les conseils de The Zweig Forecast, qui arbora un gain de 24,2% en 1981 ; puis début 1983, il change son fusil d’épaule, et rejoue son tapis sur On Markets, lauréate en 1982 avec une marge de 85,1% ! En 1988, il filera Puetz Investment Report, qui brilla en 1987 avec 663,7% ! Las, notre homme a toujours un coup de retard. Il dépérit, au rythme infernal d’une perte annualisée de 31,4% : fin décembre 2002, son capital n’équivaut plus qu’à 18,27 dollars 1 ! Tel qui réussit une année, faillit les suivantes. On ne bat pas durablement le Marché.  L’issue de cette traque surprend peu ; les scores flatteurs d’une année, qui peuvent tenir du coup de Bourse, font souvent long feu. Ils peinent à être revus d’un bilan sur l’autre et se consument toujours sur des perspectives au long cours. Ainsi, l’opinion hautement éclairée, chèrement payée, des éditeurs de lettres d’information se heurte-t-elle à la réalité, incommode, qui nous rappelle que le confidentiel de ce commerce vaut surtout par ses résultats. A côté, notre épargnant actif aurait eu meilleur compte à singer l’indice large S&P 500 : durant la même période, celui-ci annualisa un gain de 9,84% ! Alors, on inventa les trackers, et une large palette d’outils financiers, regroupés sous la bannière de la gestion indicielle, consistant à maintenir un portefeuille dont la valeur reproduit la performance globale de l’indice de référence. Mais l’homme est ainsi fait qu’il ne se contente pas de demi-mesure, de gains racornis par les frais de transaction, assuré qu’il existe nécessairement quelque part un gestionnaire assez sincère et talentueux pour relever le défi. En 1980, le magazine Financial World, fit connaître le résultat de 132 conseils émanant de vingt analystes de haut volA la fin de l’été 1929, les bulletins quotidiens ne se bornaient plus à citer quels titres monteraient en séance et de combien, mais bien l’heure à laquelle tel ou tel autre serait ciblé ! En ces jours filés de soie, quiconque pouvait s’ériger analyste, qui prédît la hausse, avec des chances sûres de succès, cireurs de chaussures compris …, parmi les mieux payés et les plus réputés de leur profession : le rendement moyen de ce portefeuille fut de 9,35% 2, quelque cinq points de moins que le S&P 500. La fleur des pois 3 n’était pas encore éclose, ni près de l'être ! Battre le Marché ! Toutes les études aboutissent à des résultats remarquablement uniformes, de longue date. Depuis Alfred Cowles, qui s’échina un demi-siècle durant à démontrer l’inéluctable supériorité du Marché sur les praticiens, cette croyance en la chose possible motorise toutes sortes de services financiers ; quelques survivants émergent, petitement comptés, à la réussite éphémère. En 1968 par exemple, le fonds de Frederick Mates surpassa tous les autres, engrangeant 153% sur l'année, puis fut englouti dans le marché baissier des années qui suivirent 4 : fin 1974, il avait perdu 93% de sa valeur. Tant d’obstacles, tant de détours pour n’arriver nulle part, tant de génie à la merci de la première infortune : quand il ne brise pas, le Marché résiste, inexpugnable ! Les chiffres sont intraitables, où que l’on regarde. En 1998, sur 7700 mutual funds gérant environ 5500 milliards de dollars, 95% n’arrivèrent pas à battre le Marché 5, sans que l’on puisse attribuer avec certitude quelque talent aux gérants qui le surpassèrent, quoique la rémunération de tous fût assurée. Fin 2001, la performance moyenne des fonds investis en actions fut inférieure de deux points à l’indice S&P 500, sur des périodes de dix à vingt ans 6. La cause paraît assez entendue, mais l’aventure peut continuer. Car les vendeurs de panacée vivent toujours aux dépens de ceux qui les écoutent, salaires et charges compris. Qu’en est-il aujourd’hui ? En 2007, les meilleurs OPCVM ébouriffèrent, particulièrement ceux appuyés sur les actions chinoises. La palme revint au produit Saint-Honoré Chinagora, qui afficha une progression de 117,40% sur l’exercice, supérieure à celle de l’indice composite Shanghaï IndexLe Shanghaï Index faisait ce qu'il avait pris l'habitude de faire : il montait. En 2006, son irrésistible ascension l’avait déjà propulsé de 130% ; n’était-ce un léger repli, il continuait … qui se contenta d’une hausse de 99,66% ; mais les seize autres SICAV de la catégorie firent moins bien. Au Japon, le Nikkei connut une année horrifique, en recul de plus de 11% ; mais l’écrasante majorité (158/162) des SICAV en actions nippones affichèrent des scores pires encore ! En Allemagne, tous les fonds (15/15) échouèrent contre un DAX euphorique (+22,29%), tandis qu’un seul (1/48) déborda le FTSE à Londres (+3,79%). Enfin, 20% seulement des SICAV en actions américaines (25/312) vainquirent l'indice large S&P 500 (+3,62%). Au total, ce sont presque 95% de ces standards d'épargne boursière (524/555) qui sous-performèrent leur indice en 2007 7 ! Quant à l’hexagone, l’Association Française de la Gestion financière, qui pèse 1450 milliards d’euros en OPCVM, annonça, en avril 2007, qu’après huit années d’existence son indice FCPE 8 Actions France obtenait un gain annualisé de 5,5% contre 4,3% pour le CAC 40 9, oubliant que l’indice SBF 250, plus large et plus représentatif, avait quant à lui produit un gain annualisé du même ordre (5,5%). Bah, on faisait aussi bien, ce qui n’était pas si mal ! C’est à l'aube des années 1950, que les universitaires s’éveillèrent aux Marchés financiers, après qu’on eut exhumé les travaux d’un certain Louis Bachelier, lequel, un demi-siècle plus tôt, avait proposé une forme probabiliste des variations boursières, celle de la courbe en clocheLe 21 octobre 1929 commença la fin : le lundi qui suivit, le Dow Jones perdit 13%, le lendemain 12% à nouveau, dans un désordre indescriptible, préludant une crise au long cours de l'économie américaine. On croyait avoir tout vu ; pourtant, le 19 octobre 1987, le Dow Jones fera mieux, c’est-à-dire pire, qui dévissera de 22,6% en une seule journée …. Paul Samuelson associera ces variations de prix à un flux d’informations arrivant au Marché de manière aléatoire ; Eugène Fama parachèvera la théorie de l’efficience informationnelle. D’autres, aussi fameux, seront de cette course aux armements. A partir des années 1970, les choses iront bon train ; aujourd’hui encore, les débats sont vifs, d’exemples en contre-exemples sur la question centrale de l’efficience : car, si les marchés financiers sont efficients, une gestion active ne peut alors assurer systématiquement une performance supérieure à celle du marché. Pour preuve, tout ce qui précède, mais aussi ces day-traders qui, selon Merrill Lynch, subiraient des pertes dans 85% des cas 10 ; à charge, Warren Buffet qui surpasse toujours le commun, encore que celui-ci prenne souvent un contrôle suffisant des compagnies qu’il cible pour mieux peser sur le management. D’autres revendiquent des fissures temporaires dans l’efficience qui justifieraient que l’on pût battre le Marché. Bref, tout le monde s’active ; hormis quelques météores, personne ne réussit. Si les Marchés sont imprévisibles, il n’y a rien à faire. Les performances passées ne présumant jamais de celles à venir, c’est un art bien difficile que de dénicher le gérant de fonds avant ses exploits. Après, c’est souvent trop tard. Car aucune stratégie avérée n’a été à ce jour dévoilée ; mieux même, aucune ne pourrait l’être qui ne fût immédiatement condamnée par le Marché, et son avantage spéculatif anéanti. Il faut s’y résoudre : tant qu’à ne pas battre le marché, tâchons de faire au moins aussi bien, puisque généralement il nous devance.      (1) Fundadvice.com, le 23/02/2003 -  « Chasing performance » (2) Etude relatée dans Orientationfinance.com ; (3) Fleur des pois : personne recherchée pour ses agréments, le nec plus ultra de ses charmes (4) Time, le 03/01/1969 - « Checked Mates » (5) Jacques Nikonoff (1999) - « La comédie des fonds de pension » (6) Burton Malkiel (Edition 2005) - « Une marche au hasard à travers la Bourse » Performance totale (en %) au 31 décembre 2001 – Moyenne des fonds en actions : sur 10 ans (10,98), sur 15 ans (11,95), sur 20 ans (13,42) – Indice S&P 500 : sur 10 ans (12,94), sur 15 ans (13,74), sur 20 ans (15,24). Source : Lipper Analytical, Wiltshire Associates, Standard & Poor’s et The Vanguard Group.    (7) Source Boursorama – Evaluation au 04/01/2008 par Morningstar (8) Fonds Commun de Placement Entreprise (9) Bonnes performances des FCPE pour l’année 2006 (Indice RH) (10) Roland Gillet, Ariane Szafarz (2004) - « L’efficience informationnelle des Marchés »    Illustration : Saint George terrassant le dragon