La trappe du taux d'intérêt "Zéro"

Steve Hanke – Le 28 juin 2011. Le taux de croissance de la masse monétaire (M3) aux États-Unis est faible. Le niveau extrêmement faible du taux des fonds fédéraux (0,25%) a étouffé la croissance monétaire qui, à son tour, a étouffé l'activité économique. Car les taux d'intérêt « faibles » imposés par la Réserve fédérale contribuent à un resserrement du crédit et à la croissance anémique de la masse monétaire. Mais, ce raisonnement n’est-il pas contre-intuitif ? N’est-ce pas le contraire de ce que les manuels d’économie nous enseignent ?
Alors que la Fed a injecté d'énormes quantités de monnaie dans l'économie, les Etats-Unis font paradoxalement face à une crise du crédit. Leurs banques ont utilisé leurs liquidités pour amasser du cash et empiler des bons d’État. En revanche, les prêts bancaires ont en fait diminué depuis mai 2008. Et puisque le crédit est une source de fonds de roulement pour les entreprises, une crise du crédit agit comme une contrainte d'approvisionnement sur l'économie. Même si il semble que l'économie connaisse une capacité excédentaire, l'offre est, en fait, contrainte par la crise du crédit. Il n'est pas surprenant, par conséquent, que l'économie ne soit pas repartie au meilleur de sa forme.
Pour comprendre pourquoi, dans l’océan de liquidités de la Fed , l'économie est freinée par un resserrement du crédit, un «credit crunch», nous devons nous concentrer sur le fonctionnement des marchés de crédit. Un prêt bancaire de détail implique un engagement risqué. Une ligne de crédit à une entreprise cliente, par exemple, représente un tel engagement. La volonté d'une banque de passer de tels engagements à terme dépend, dans une large mesure, d’un marché interbancaire qui fonctionne bien, c’est à dire un marché fonctionnant sans risque de contrepartie et avec des taux d'intérêt positifs. Avec un tel marché, même les banques illiquides (mais solvables) peuvent prendre des engagements à terme (prêts) avec leurs clients car elles peuvent couvrir leurs engagements par des appels d'offres pour des fonds sur le marché interbancaire.
A l'heure actuelle, le problème majeur sur le marché interbancaire est ce que l'on peut appeler la trappe du taux d’intérêt zéro. Dans un monde dans lequel le taux des Fed funds est proche de zéro, les banques ayant des réserves excédentaires sont réticentes à se séparer de ces dernières sur un marché interbancaire qui n’offre pratiquement aucun rendement. En conséquence, le marché interbancaire s'est asséché, et ce, du fait de la politique de taux « zéro » de la Fed. Et, avec cela, les banques refusent d'étendre leurs engagements de prêts.
Mais, comment les banques peuvent-elles faire de l'argent sans faire de prêts aux particuliers et aux entreprises ? Eh bien, cela est facile et, par dessus le marché, « sans risque ». En maintenant le taux des fonds fédéraux proche de zéro, la Fed crée l’opportunité pour les banques d'emprunter des fonds pratiquement sans frais, utilisés pour acheter des Bons du Trésor des États-Unis à deux ans, avec un rendement d'environ 40 points de base. Cela ne paraît pas énorme. Mais, considérant que les banques n'ont pas à détenir de fonds propres en contrepartie de la détention des bons du Trésor américain, leurs positions en bons d'État américains peut générer un effet de levier non négligeable : à un ratio de levier de 20, une banque peut s'en sortir très bien en jouant sur la courbe de rendement des bons du Trésor.
Il est temps pour la Fed de reconnaître les réalités du marché et d’augmenter le taux des fonds fédéraux. Un taux des fonds fédéraux plus élevé nous libérerait du resserrement du crédit créé par la politique malavisée de taux d’intérêt faibles de la Fed. Si la Fed faisait grimper le taux des fonds à 2%, l’agrégat monétaire le plus important, M3, serait « boosté », tout comme l'économie pour l’instant en berne.
Steve Hanke est professeur d’économie appliquée à l’Université John Hopkins aux États-Unis et analyste au Cato Institute